近年來證券公司重組的主要類型
　　證券行業(yè)在長期虧損中形成的壞賬是自身無法消化的，不能用過去增資擴(kuò)股或者引入新股東的方式解決，證券行業(yè)只有破產(chǎn)和重組兩條出路。首先，在各種利益的沖突中，我國證券行業(yè)不可能實現(xiàn)大規(guī)模的市場化破產(chǎn)，而且大規(guī)模破產(chǎn)清算帶來的沖擊是資本市場和國民經(jīng)濟(jì)不可承受的，因此不可能希望依據(jù)市場選擇的法則、使證券行業(yè)完全通過自發(fā)的整合實現(xiàn)行業(yè)的再生。
　　其次，受制于資本市場開放的步伐，我國證券行業(yè)也不能像保險業(yè)一樣，通過大規(guī)模引進(jìn)外資改善資產(chǎn)質(zhì)量，提升證券公司自身的經(jīng)營水平。由于證券公司在資本市場中的特殊地位，如果目前在證券行業(yè)中大力引進(jìn)外來資本，一方面會增加對證券公司監(jiān)管的難度，另一方面也會使管理層正在著手進(jìn)行的資本市場改革和對外開放，增加更多的不確定性因素，可能使現(xiàn)行的資本管制效果大幅度降低，進(jìn)而對人民幣匯率體系、甚至是金融安全構(gòu)成嚴(yán)重的危險。更重要的是，從日本、臺灣等境外市場開放的過程中可知，目前大規(guī)模對外開放證券業(yè)的時機(jī)并不成熟，貿(mào)然開放的結(jié)果很可能使本國的證券業(yè)在吞并中名存實亡，也就會造成一國金融體系殘缺的災(zāi)難性后果，這是無法想象的。
　　另外，由于我國金融行業(yè)已經(jīng)形成了金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管”的模式，通過允許其他金融資本大規(guī)模進(jìn)入證券業(yè)進(jìn)行重組的方式行不通。原因一是證券業(yè)多年來積累的高風(fēng)險和壞帳不僅使證券牌照含金量貶值，更使其他金融機(jī)構(gòu)無力或不愿承擔(dān)這些風(fēng)險;二是由于資本市場制度的缺陷和證券行業(yè)監(jiān)管的不到位，非證券業(yè)資本，如民營企業(yè)入主證券公司后，也往往把證券公司當(dāng)成在資本市場上融資的平臺，使證券市場的風(fēng)險蔓延到實體經(jīng)濟(jì)中，根本沒有起到提升證券公司經(jīng)營能力、改善資產(chǎn)質(zhì)量的效果。
　　因此，我國證券行業(yè)的重組只能走內(nèi)部整合之路，以市場優(yōu)勝劣汰和管理層推動相結(jié)合的方式實現(xiàn)證券行業(yè)的重組。證券公司的行業(yè)性大重組的現(xiàn)象，反映了各種利益主體對證券金融資源的爭奪，一些證券公司表現(xiàn)得尤為積極，勢必在證券行業(yè)大變革時期搶得先機(jī)。
　　2.1 問題類證券公司被托管
　　對瀕臨破產(chǎn)或處于金融危機(jī)邊緣的證券公司進(jìn)行托管和重組，是我國處置問題類證券公司的一大特色。從1999年至今已經(jīng)有約26家證券公司被托管，這些被托管證券公司的資產(chǎn)，大部分成為了其他證券公司擴(kuò)張的收購目標(biāo)。
　　但托管問題類證券公司進(jìn)行擴(kuò)張也有其弊端。一是問題類證券公司資產(chǎn)質(zhì)量極低，即使央行用巨額再貸款彌補(bǔ)填補(bǔ)窟窿后，資產(chǎn)的質(zhì)量仍然不高，人力資本等有價值的資源一般早已經(jīng)流失;二是托管問題類證券公司牽涉到許多經(jīng)營細(xì)節(jié)問題，托管時期很長，一般都在半年以上，費時也費力;三是目前對于問題證券公司的托管，由于企業(yè)文化和經(jīng)營機(jī)制的差異，短期內(nèi)很難體現(xiàn)重組的優(yōu)勢。
　　表2： 近年來證券公司被托管的情況
　　序號
　　被托管券商
　　托管時間
　　托管方式
　　最終結(jié)果
　　1
　　港澳國際信托
　　1999
　　托管經(jīng)營
　　2002年中銀證券用原港澳牌照成立
　　2
　　賽格國際信托
　　2001.11.6
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　中信證券托管其下屬營業(yè)部
　　3
　　中國經(jīng)濟(jì)開發(fā)信托
　　2002.6.7
　　清算
　　公司被撤銷，營業(yè)部由銀河證券經(jīng)營
　　4
　　鞍山證券
　　2002.8.9
　　清算
　　公司被撤銷，營業(yè)部由民族證券經(jīng)營
　　5
　　大連證券
　　2002.9.7
　　停業(yè)整頓
　　被關(guān)閉，營業(yè)部由大通證券托管經(jīng)營
　　6
　　河南證券
　　2003.1.4
　　分離
　　原河南證券的證券類資產(chǎn)，被新成立的中原證券以1.17億元收購
　　7
　　珠海證券
　　2003.5
　　吊銷資格
　　吊銷證券經(jīng)營資格，第一證券接管了珠海證券的證券類資產(chǎn)
　　8
　　富友證券
　　2003.6.5
　　托管經(jīng)營
　　六家營業(yè)部分別被中信證券、國都證券、昆侖證券公司托管。
　　9
　　海南證券
　　2003.9.30
　　托管經(jīng)營
　　八家營業(yè)部的業(yè)務(wù)由金元證券接管，但資產(chǎn)、債權(quán)債務(wù)仍屬海南證券
　　10
　　佳木斯證券
　　2003.11.25
　　清算
　　公司被撤銷，所屬營業(yè)部由河北財達(dá)證券托管并繼續(xù)經(jīng)營
　　11
　　新華證券
　　2004.12.25
　　清算
　　公司被撤銷，證券業(yè)務(wù)及所屬證券營業(yè)部由東北證券托管
　　12
　　南方證券
　　2004.1.2
　　行政接管
　　處置后組建中國建銀投資證券公司
　　13
　　云南證券
　　2004.4.3
　　托管經(jīng)營
　　被關(guān)閉，太平洋證券托管其所屬證券營業(yè)部及相關(guān)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部門
　　14
　　德恒、恒信、中富
　　2004.9.3
　　托管經(jīng)營
　　華融資產(chǎn)管理公司托管經(jīng)營
　　15
　　漢唐證券
　　2004.9.3
　　托管經(jīng)營
　　信達(dá)資產(chǎn)管理公司托管經(jīng)營
　　16
　　閩發(fā)證券
　　2004.10.18
　　托管經(jīng)營
　　東方資產(chǎn)管理公司托管經(jīng)營
　　17
　　遼寧證券
　　2004.10.22
　　托管經(jīng)營
　　信達(dá)資產(chǎn)管理公司托管經(jīng)營
　　18
　　大鵬證券
　　2005.1.14
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由長江證券托管
　　19
　　亞洲證券
　　2005.4.29
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由華泰證券托管
　　20
　　北方證券
　　2005.5.27
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由東方證券托管
　　21
　　民安證券
　　2005.6.10
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由國信證券托管
　　22
　　五洲證券
　　2005.6.10
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由東海證券托管
　　23
　　甘肅證券
　　2005.8.26
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由海通證券托管
　　24
　　昆侖證券
　　2005.10.21
　　托管經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由光大證券托管
　　資料
　　2.2 政府推動下高風(fēng)險證券公司的重組
　　自從今年6月份匯金公司注資銀河證券以來，在央行資金和地方政府的推動下，對危機(jī)類證券公司的注資使證券公司的重組提升到了新的高度。央行通過匯金公司和建銀投資，對南方證券、銀河證券、國泰君安證券和華夏證券等進(jìn)行注資，把證券業(yè)納入了國家金融業(yè)改革的陣營;同樣，地方政府也不甘示弱，浙江省、重慶市和湖南省的地方政府通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、注資等各種方式，推動處于危機(jī)中、實力尚可的證券公司進(jìn)行重組。
　　在政府推動進(jìn)行重組的證券公司中，除了前期被托管的南方證券外，其他的主要是處于危機(jī)中的證券公司，如銀河證券、湘財證券和天同證券等。
　　表3： 目前政府推動下高風(fēng)險證券公司的重組情況
　　央行注資類
　　南方證券
　　由建銀投資重組，成立中國建銀投資證券，注冊資本15億。
　　銀河證券
　　由匯金公司和財政部出資70億元重組。
　　申銀萬國證券
　　由匯金公司提供總計40億元資金支持，其中流動資金支持15億元，注資25億元。注資后申萬的注冊資本由42億增加到67億，匯金公司持有37.3%股權(quán)。
　　國泰君安證券
　　由匯金公司向國泰君安注資25億元，其中股權(quán)形式10億元，流動性資金支持15億元。注資后匯金公司持有國泰君安21%的股權(quán)，成為第二大股東。
　　中國科技證券
　　擬由建銀投資出資35億元彌補(bǔ)窟窿。
　　湘財證券
　　擬由建銀投資注資15億元。
　　天同證券
　　至少虧損60億，擬由建銀投資注資重組。
　　地方政府推動類
　　天一證券
　　中國遠(yuǎn)大集團(tuán)受讓寧波雅戈爾、維科控股集團(tuán)等持有的天一證券總計3.27億股股權(quán)，成為其第一大股東。地方政府還成立了重組工作組，將有進(jìn)一步的動作。
　　西南證券
　　擬由重慶市政府增資擴(kuò)股，注冊資本由16.3億增加到25億。
　　財富證券
　　獲湖南省政府5億元注資。
　　資料
　　2.3 優(yōu)質(zhì)證券公司的重組和擴(kuò)張
　　在證券行業(yè)低迷之際，個別優(yōu)質(zhì)的證券公司卻大力進(jìn)行并購，整合企業(yè)資源。典型的是中信證券對金通證券和華夏證券的并購，而在此之前，也有廣發(fā)證券開展了自主性的并購活動。本文將主要對中信證券的并購活動和績效進(jìn)行深入分析。
　　表4：優(yōu)質(zhì)證券公司的重組和擴(kuò)張情況
　　被并購證券公司名稱
　　并購進(jìn)展
　　萬通證券
　　2003年11月被中信證券收購。
　　招商證券(香港)
　　招商證券收購招商局金融集團(tuán)旗下的招商證券(香港)有限公司，使招商證券在境外市場的業(yè)務(wù)大幅擴(kuò)展。
　　金通證券
　　由中信證券出資7.96億元實現(xiàn)對其絕對控股。
　　華夏證券
　　其證券類資產(chǎn)由成立的中信建投證券受讓，中信建投證券注冊資本金27億元，中信證券占60%，建銀投資占40%;非證券類資產(chǎn)由籌建的建投中信資產(chǎn)管理公司受讓，建投中信資產(chǎn)管理公司注冊資本金19億元，中信證券占30%，建銀投資占70%。
　　資料
　　2.4 引進(jìn)外資進(jìn)行重組
　　證券行業(yè)引入外資是大勢所趨，匯豐、瑞士信貸第一波士頓、美林、摩根士丹利、高盛、ifc國際金融公司等機(jī)構(gòu)有很強(qiáng)的意愿進(jìn)入中國證券業(yè)。例如美林證券擬與華安證券建立合資公司、里昂證券欲與湘財證券合資等。
　　表5：證券公司擬合資的情況
　　擬合資券商名稱
　　合資進(jìn)展
　　湘財證券
　　正與里昂證券和荷蘭國際(ing)進(jìn)行談判
　　華安證券
　　與美林證券談判
　　南京證券
　　曾與瑞銀集團(tuán)談判
　　遼寧證券
　　摩根大通有意入主
　　山西證券
　　摩根士丹利正與其談判
　　資料
　　最近，瑞銀集團(tuán)(ubs) 以17億代價獲得了北京證券20%股權(quán)，成為北京證券的第一大股東，這標(biāo)志著外資已正式入主現(xiàn)有的綜合類證券公司，打開了引進(jìn)外資的新局面。此次瑞銀入主北京證券，還突破了關(guān)于合資證券公司中中方股東最大股權(quán)應(yīng)超過三分之一的規(guī)定，暗示著管理層對外資的限制將進(jìn)一步放開。
　　按照北京證券的重組方案，除原北京證券股東共持有的33%的股份外，建銀投資把注資所得的新北京證券67%的股份重新分配，瑞銀集團(tuán)、國家開發(fā)投資公司、中糧集團(tuán)、建銀投資和國際金融公司分別持有20%、14%、14%、14%和5%的股份。雖然瑞銀集團(tuán)僅僅擁有20%的股份，但國家開發(fā)投資公司等都是應(yīng)瑞銀之邀入股的，并不會尋求更多的話語權(quán)。這種股權(quán)安排表明，瑞銀集團(tuán)將對北京證券進(jìn)行大刀闊斧的改革，也為瑞銀集團(tuán)以后對北京證券的增資埋下伏筆。
　　在入主北京證券的同時，瑞銀集團(tuán)還投資中國銀行5億美元，成為其第三大戰(zhàn)略股東，雙方已計劃在投資銀行和證券業(yè)務(wù)領(lǐng)域開展合作。瑞銀集團(tuán)在中國構(gòu)建金融控股的業(yè)務(wù)體系的計劃取得了重大突破，而這也將為其他外資金融巨頭效仿，一舉拿下銀行、證券、保險、期貨、信托等多項國內(nèi)金融業(yè)務(wù)牌照。
　　瑞銀集團(tuán)欲把北京證券打造為第二個中金，將面臨很多的困難。由于北京證券經(jīng)歷了2000年和2002年兩次的人才流失，投行能力已經(jīng)很薄弱，還需要很大的精力整合投行業(yè)務(wù)部門。另外，中金公司所擁有的研究人員和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)團(tuán)隊，也不是短期內(nèi)就能培養(yǎng)出來的。
　　從瑞銀集團(tuán)重組北京證券的動作可以看出，未來將有一批合資證券公司以投資銀行業(yè)務(wù)為主導(dǎo)，其業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)與現(xiàn)有的證券公司完全不同，也不同于中信證券等優(yōu)質(zhì)券商。究竟哪種方式更能適應(yīng)生存，只能結(jié)合自身的情況進(jìn)行選擇。
　　其實，從去年12月開始，合資證券公司高盛高華證券就暗中招兵買馬，力圖超越中金。高盛高華證券是高盛和高華證券的合資證券公司，在業(yè)務(wù)分工上，高華證券負(fù)責(zé)國內(nèi)證券交易業(yè)務(wù)，高盛高華證券負(fù)責(zé)國內(nèi)投行業(yè)務(wù)。目前，兩家公司的人員招募和培訓(xùn)已經(jīng)完成，高盛高華證券正積極籌備a股恢復(fù)ipo后的一個中小板項目，而高華證券正緊鑼密鼓的籌備在上海和北京的營業(yè)部。我們預(yù)計在11月份高盛高華將聯(lián)手一家內(nèi)地證券公司推出恢復(fù)ipo后的第一單業(yè)務(wù)，同時高華證券的營業(yè)部也將開業(yè)，高盛方面以廣告攻勢進(jìn)行配合。
　　隨著外資搶灘內(nèi)地資本市場的成功，國內(nèi)的證券公司將面臨兩大挑戰(zhàn)：一是市場化方式重組證券行業(yè)的趨勢加強(qiáng);二是證券公司業(yè)務(wù)模式和競爭格局的重大變化。因此，此次證券行業(yè)的重組，可以說是脫胎換骨的。
　　查看：近年來證券公司重組模式的比較
　　節(jié)選自：我國證券公司重組并購模式研究/